事件：随着采暖季到来，近日全国各省份陆续公布冬季错峰生产计划，大部分北方省份已经或即将开始进入全面的冬季错峰生产阶段，而南方大部分省市的错峰生产计划仍然在制定和酝酿中，浙江省是华东地区首个推出明确错峰限产计划的省份。我们罗列主要省份错峰限产计划如下：
1、 浙江：17 年11-12 月，全部熟料、水泥生产企业组织安排停产30 天
2、 山东：部分区域为11 月15-3 月15 日采暖季，部分区域为12 月-1 月
3、 河南：17 年11 月15 至18 年3 月15 日，全省熟料、水泥企业停产
4、 甘肃：17 年11 月15 至18 年3 月15 日，全省熟料、水泥企业停产
5、 四川：今年11 月至明年2 月，停产天数不少于50 天
6、 新疆：错峰生产时间为17 年11 月1 日起至18 年5 月16 日，不同地区停产时间有所差异，最长错峰时间达六个半月
7、 宁夏：17 年12 月10 日至18 年3 月20 日，全省熟料、水泥企业停产
8、 黑龙江：17 月11 月1 日至18 月3 月31 日，全省熟料、水泥企业停产
9、 吉林：17 年11 月1 日至18 年4 月30 日，全省熟料、水泥企业停产
10、 辽宁：17 年11 月1 日至18 年4 月30 日，全省熟料、水泥企业停产
与此同时，在当前低库位状态下，南方地区水泥价格持续上涨，9 月以来，华东地区水泥均价涨幅已达60 元/吨以上，核心区域涨幅已经超过100 元/吨(大部分地区涨价达4 轮，江西部分地区已开始执行第5 轮涨价)，中南地区平均涨幅也达到50 元/吨的水平。
华东当前平均库位已经降至16 年8 月和17 年3 月水泥价格大涨前的水平，后续的错峰将激化供需矛盾，有望带动水泥价格大幅攀升：我们前期重点提示关注华东地区水泥可能存在的旺季限产“X 因素”，其中包括浙江地区因能耗压力可能面临的提前错峰;11 月14 日，浙江省针对当前能耗情况，已经制订了错峰生产方案(浙江省水泥企业当日起至12 月31 日之前，将全面安排错峰生产30 天)，而江苏、安徽等地的水泥企业未来也存在安排错峰生产的可能。但是在限产预期不断增强的同时，全国水泥的库存近两周却呈现了持续的下滑，需求相对旺盛的南方区域下滑幅度尤为明显，华东地区和长江流域的水泥库容比已经降至55%以下，基本处于“半空库”状态，逼近年初采暖季结束时的水平，为近年最低点;从历史上看，这一情况较为特殊，我们认为是综合体现了今年夏季错峰生产、环保压力、原材料控制、企业自发协同等各方面因素，对产能端的影响。而11-12 月份南方仍然具备较为旺盛的需求，随着浙江等地的停窑执行，(我们初步测算浙江停窑将减少约500 万吨的熟料产量，占江浙沪皖四省11-12 月熟料需求约12%;而江苏如果根据当前行业协会计划执行停窑20 天，将减少约300 万吨的熟料产量，占江浙沪皖四省11-12 月熟料需求约8%)，在极低的库存水平下，企业和终端客户已经普遍开始预期水泥将会出现明显的供不应求，后续华东地区水泥价格仍然具备明显上涨动力，我们预计后续提价有额外50 元/吨以上涨幅的可能，远超历史同期水平。
环保达标仍然是未来政府工作的重要抓手，较多省市空气质量承诺完成压力较大，同样可能导致临时停产的出现。我们统计了部分重点省份“十三五”期间的空气质量目标和2016 年的完成情况，发现较多省份仍然处于未达标或者临界值附近(其中包括天津、浙江、山东、湖北等水泥产能较大的省份);我们认为当前各地方政府对环保的重视程度仍然在不断增强，而空气质量的压力是政府核心的衡量标准之一，同样可能会在未来导致行政性的临时停产出现。如安徽铜陵、宣城等地前期发布与空气质量相关的停产紧急预案，不排除在未来可能会成为较多区域的普遍情况。
北方地区错峰生产将全面开启，预计错峰时段普遍长于去年，价格具备较强支撑，来年供需关系有望继续好转：北方区域今年进一步增强采暖季错峰生产的范围和力度，从当前已公布的错峰生产计划的省份来看，普遍统一停窑时间超过往年，超过国家规定的11 月15-明年3 月15 的采暖季时间;东北、新疆等地区停窑时间将达到6 个月以上，山东等地也延长了1个月左右的停窑时间。我们认为，今年北方区域整体水泥价格平稳度过淡季的确定性较高，而库存水平有望在当前较低水平上继续稳步下行。考虑到今年北方环保督查等约束一定程度上抑制了部分需求的释放，而随着明年开春，如果出现基建开工等因素带来需求回暖，那么北方地区的供需关系将有望进一步好转，区域内企业的盈利也将具备弹性。
短期看“最严限产季”是水泥价格和企业盈利的有力支撑：我们认为，今年四季度到明年一季度，将是史上因环保压力、能耗压力等导致的最严限产季，随着错峰生产的进一步推行，水泥的供给将更为紧张，价格可能将面临大幅上涨。行业后续盈利弹性明显。供给端的严格控制将有望减轻市场对行业盈利可持续性的担忧，而明年的低库存和高景气可见度更加明显，全行业盈利甚至有望提升超过20%。
中期看2020 年之前水泥行业需求将整体维持稳定，供给侧推动行业供需格局持续向好，龙头价值属性有望不断增强。从细分区域看，华东和华南地区具备较强的经济活力和较大的需求总量，同时行业竞争格局较好，未来水泥价格维持高位的可能性较强，甚至有百尺竿头更进一步的趋势;而当前相对弱势的北方、西南地区，随着需求释放和行业格局的进一步优化，整体供需关系也将持续向好，区域内企业盈利具备向上弹性。同时中期供给侧改革实际产能去化的落地，也将加速水泥行业供需关系和产业格局进一步向好。
投资建议：我们建议重视水泥板块的“跨年行情”。短期超预期的限产，将有望持续推升市场对行业龙头盈利弹性的预期。而中期在供需稳定向好，而行业格局进一步集中的过程中，水泥龙头企业的盈利弹性将进一步显现;横向比较消费和成长，周期龙头的估值仍较低(海螺水泥PE 仅为9 倍左右)，随着水泥行业盈利的周期性减弱，可持续性增强，龙头的价值属性有望凸显，迎来估值业绩的双升。继续推荐海螺水泥、万年青、华新水泥、祁连山。
风险提示事件： 宏观经济大幅下滑，水泥供给侧改革不达预期