西部水泥：延伸新业务

　　【水泥人网】陕西省水泥供需关系明显好转受益于错峰生产计划的实施,从16年下半年,基建行业的水泥需求开始大幅上升。陕西省作为西部水泥的核心市场,水泥价格从人民币230元/吨上升至现价人民币355元/吨,这是继2014年以来最大幅度的价格上涨。现在的市场竞争格局保持稳定,并在未来三年内都利好西部水泥。不同于其他地区的是,陕西省的水泥需求很大程度上依赖于基础建设,尤其是铁路和公路建设。由于陕西和新疆都是国家“一带一路”战略和“2020年脱贫计划”关注的重点地区,因此我们对这两个省份未来三年内的水泥需求都十分有信心。为了达到国家的战略目标,政府批复了非常多的在未来三年内实施的基建项目而不是以往的五年时长。2016年下半年的实际需求由于当地高速公路和铁路基建项目的释放也在不断增长。

　　骨料业务和尧柏环保获额外收益从2017年下半年开始,像海螺水泥、华润水泥和中国建材的大型企业更专注于拓展上游供应链业务:骨料业务。与此同时,西部水泥也大力发展骨料业务并计划于2018增加1600万吨的产能。在17年第三季度,陕西省骨料的每吨毛利率甚至高于水泥已达到人民币70-75元/吨,我们预计骨料将在未来的两年持续为西部水泥带来额外10%的收入。在2015年,西部水泥和海螺创业联合创立了尧柏环保,重点发展工业危废处理业务。海螺创业和西部水泥分别拥有尧柏环保60%和20%的股份。在今年下半年,尧柏环保已有37.5万吨的产能并都归在海螺创业的运营产能里。根据海螺创业的管理层透露,2017年的产量将达到11-12万吨,每吨价格在人民币1000元/吨左右,而每吨净利润已达到人民币700元/吨。公司的目标产能利用率在19年将提高至90%,届时毛利率将稳定在55%。

　　与海螺水泥在运营上深度合作虽然安徽海螺水泥(914HK–买入)曾尝试收购西部水泥,但现在并没有新的动态,这增加了投资者的担忧和并导致对西部水泥的股价压制,陕西市场因其利好的战略位置仍十分具有吸引力。据海螺的管理层透露,海螺水泥与西部水泥的合作非常有效,实现了削减成本,提高效率以及其他运营事项的有效促进,因此我们认为,海螺有很大的可能性将再次增持西部水泥的股份。另外,我们发现西部水泥的单位成本和单位利润在海螺参股后都出现了很大程度的提升,因此我们认为公司的运营效率将持续提高。

　　维持买入我们对于陕西市场的结构变化带来的市场潜力和定价能力十分乐观。我们认为2017年的每股净收益将维持在人民币0.09元(同比增长4954%);另外,2018年每股净收益区间为人民币0.10元至人民币0.12元(同比增长25.7%)。从吨企业价值的角度分析,我们认为目前公司的股价下行潜力有限,其现价为人民币256/吨,仍大大低于市场均价人民币400元/吨。鉴于17年下半年的市场供求明显好转,我们认为,每吨企业价值在人民币360元/吨是合理的。我们的目标价上调至至1.65港元。仍具有43.5%的空间,维持买入。